短期因素干扰复苏节奏

局部地区疫情反复和重大节日前的限产措施,导致 6 月两大行业供需均放缓,通胀压力略减,下半年经济下行压力加大,但宏观政策难见大放松

受广东局部疫情反弹及重大节日前限产等因素影响,2021 年 6 月,中国经济疫后修复速度放缓。

近日公布的 6 月财新中国制造业采购经理人指数(PMI)录得 51.3,回落 0.7 个百分点,为三个月以来最低;财新中国服务业 PMI 大幅回落 4.8 个百分点至 50.3,录得 2020 年 5 月以来最低值。两大行业景气度双双下滑,拖累财新中国综合 PMI 降至 50.6,低于 5 月 3.2 个百分点,同样为 2020 年 5 月以来最低。

这一走势与国家统计局 PMI 一致。国家统计局公布的 2021 年 6 月制造业 PMI 录得 50.9,低于 5 月 0.1 个百分点;服务业商务活动指数下降 2.0 个百分点至 52.3,综合 PMI 产出指数为 52.9,回落 1.3 个百分点。

财新智库高级经济学家王喆表示,6 月制造业和服务业扩张态势仍得以维系,通胀压力得以暂时缓解,但受近期局部地区疫情影响,服务业更显弱势。疫情暴发至今,制造业逐步恢复常态化,服务业对疫情形势依然较为敏感。进入下半年后,随着低基数效应不断减弱,经济下行与通货膨胀压力交织,仍是严峻挑战。

供给受短期扰动

6 月,两个制造业 PMI 双双下降,但仍处于扩张区间,显示制造业修复步伐放缓。

从分项指数看,两个制造业 PMI 大同小异:两个生产指数、原材料购进价格指数、出厂价格指数都在扩张区间明显回落;两个新出口订单指数双双回落,两个就业指数和原材料库存指数则双双上升。不过,从数值上看,财新中国制造业这三个指数均处于扩张区间,而统计局相关分项指数处于收缩区间。

不同的是,财新中国制造业新订单指数在扩张区间降至三个月来最低,产成品库存指数在收缩区间降至 2016 年 5 月以来最低,生产经营预期指数则在扩张区间持平于五个月低点;统计局制造业 PMI 中,新订单指数和产成品库指数分别在扩张区间和收缩区间微升,生产经营预期指数则在扩张区间降至年内最低。

6 月两个制造业 PMI 回落,最大的拖累因素是生产指数。两个生产指数分别降至 2020 年 3 月和 4 月以来最低。从高频数据看,6 月高炉开工率、电弧炉开工率均略有下滑,粗钢产量同比增速也出现回落。

中金公司研报认为,多种因素导致了生产边际放缓:一是全球供应链仍然紧绷,导致部分对全球供应链依赖程度较大的行业生产受阻,比如因为「缺芯」,汽车制造业生产和新订单指数连续两个月位于收缩区间;二是环保等政策对部分中上游行业的限制仍然存在;三是部分地区煤炭、电力供应紧张,导致中下游开工不足,预计未来制造业仍将延续缓慢放缓的趋势。

平安证券首席经济学家钟正生认为,6 月制造业生产弱,既有芯片供应短缺、电力供应不足等偏中期因素影响,也与重大节日前停工停产、安全检查力度加大等短期因素有关。7 月开始短期因素对生产的压制大概率会减弱,且大宗商品保供稳价政策有望继续,企业生产将更多取决于需求情况。

兴业证券首席经济学家王涵则认为,除了涨价、原料供给制约(如汽车行业缺芯片)、限产等因素影响,生产指数回落也可能反映了外需降温或在向生产传导。

二季度以来,统计局制造业新出口订单指数持续下降,并落入收缩区间,6 月降至一年来最低,财新中国制造业新出口订单指数也出现下降,仅略高于荣枯线。这一定程度上受近期外贸第一大省广东疫情反复的影响,深圳盐田港日吞吐量一度降至平时的三成。

中金研报称,除了疫情影响企业接单意愿,6 月新出口订单环比下降的行业集中于中上游,或与近期外贸领域大宗商品「保供稳价」政策效果显现有关。未来随着海外疫苗接种率提升、疫情影响减小,海外需求可能由商品向服务转变,对中国出口的拉动弱于以往周期,出口环比增速或弱于季节性。

疫情对服务业的冲击明显大于制造业,两个服务业 PMI 分项指数,全部呈现下降态势,其中统计局服务业新订单指数、财新中国服务业就业指数和销售价格指数,均从扩张区间落入收缩区间。

增速向中长期中枢回归

今年 5 月,中国经济延续复苏态势,但拉动力发生变化:此前反弹强劲的出口和工业生产边际放缓,服务业、消费等修复速度略有加速。尽管 6 月受疫情反复和重大节日影响,生产和消费的修复受到短期扰动,市场仍普遍预计,二季度中国国内生产总值(GDP)同比增速将在 8% 以上,两年平均增速继续改善。

野村证券中国区首席经济学家陆挺认为,下半年尤其是四季度,中国经济下行压力将增加。导致下行的因素包括,疫情后的报复性消费需求在上半年释放殆尽;发达经济体需求复苏将由消费转向服务,外需拉动或将走弱;前期房地产调控作用逐渐显现;原材料价格上涨将削弱需求;芯片短缺影响部分行业生产;以及部分地区债务违约风险将加剧等。

二季度以来,在国际大宗商品价格上涨和国内限产等措施的共同推动下,工业生产者价格指数(PPI)快速攀升,5 月同比上涨 9%,创 2008 年四季度以来最高,尽管国务院常务会议多次强调做好大宗商品保供稳价工作,受国内政策影响较大的黑色金属、有色金属价格回落,6 月 PPI 同比虽略有回落,但 8.8% 仍为 2008 年四季度以来次高。对年内 PPI 同比高点是否已现,市场仍存分歧,这给复苏前景增加了不确定性。

方正证券首席经济学家周君芝将疫情后经济修复上半场的特征总结为三点:外需好于内需、企业生产强于居民消费、上游企业利润优于下游企业,经济修复下半场的重点将落在内需,尤其是居民消费。

不过,与其他活动不同,消费尤其是服务性消费受疫情影响尤为明显。受广东疫情影响,端午小长假全国国内旅游出游人次较 2019 年同期下降 1.3%,表现差于五一小长假。中金研报称,5 月以来全国疫苗注射加快推进,有利于非疫区的线下服务消费修复。

「各项增长动能从分化走向收敛,形成向上(制造业和消费)和向下(房地产和出口)的两股力量。」钟正生认为,房地产和出口动能减弱,但考虑到欧美复工复产推动中国出口产品结构向上游迁移,以及房地产投资逐渐进入竣工周期,其减速是逐步的。财政发力节奏后置有望给下半年基建投资带来一定推升,且制造业投资和消费都仍有恢复空间。综合来看,中国经济在见顶后不会快速回落,呈现「见顶巩固」之势。

瑞银亚洲经济研究主管、首席中国经济学家汪涛预计,下半年经济有望继续回暖,由于基数抬升,下半年 GDP 同比实际增速可能放缓至 5%—6%。

「政府可能会更为审慎和耐心地评估整体经济复苏的势头。」汪涛认为,下半年地方债发行和财政支出将加快,但这主要是因为此前进展缓慢,这并不意味着财政政策的明显放松。政府在地方政府融资平台融资、房地产相关信贷、互联网金融、反垄断和影子信贷方面的监管政策可能会继续偏紧

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